美国银行策略师Benjamin Bowler及其股票衍生品团队，继摩根大通首席策略师Marko Kolanovic辞职和摩根士丹利首席美股策略师Mike Wilson被降职后，成为华尔街新的悲观预测者。他们每年都向客户传达悲观的市场预测，今年也不例外。
在他们最近发布的《2025年展望：咆哮的2020年代？》报告中，Bowler团队指出，2025年的主要风险在于投资者对“科技泡沫”的误判，这一泡沫可能因美国百年来最激进的政策转变而加剧。
报告中提到，80年代的宽松政策和减税，以及90年代的互联网泡沫，共同推动了股市的空前繁荣。然而，1987年、2000年和1929年的股市崩溃教会了我们一个教训：“高处不胜寒，跌势更猛烈”。
Bowler团队分析认为，2025年可能会见证“AI泡沫与特朗普政策实验的碰撞”，这是自1920年代以来美国未曾见过的现象。历史数据表明，这两个因素中的任何一个都足以引发美股的大幅波动，而现在市场可能同时面临这两个因素的冲击，其波动性可能会更加剧烈。
投资者忽视AI泡沫与特朗普政策双重风险
美国银行（美银）指出，2025年投资者面临的主要风险在于他们尚未认识到当前是一个具有历史意义的转折点，以及潜在的尾部风险规模。在人工智能领域，泡沫已经形成，AI相关股票可能加速这一趋势，或者导致已经显著的涨幅出现回调，无论哪种情况都可能引起市场的剧烈震荡。同时，美国正经历一个世纪以来最激进的公共政策变革，这使得市场变得更加脆弱。此外，疫情后期的宏观经济不确定性依旧高涨，而美国百年来最高的债务水平也将进一步增加市场的波动性。
美银的论点强调，无论是股市泡沫还是大规模政策变动，都可能导致资产价格的大幅波动，而2025年可能会同时出现这两种情况，这是自1920年代以来未曾见过的。这表明，无论美股是上涨还是下跌，其波动性都将被放大。今年夏季VIX指数的历史性波动揭示了市场的结构性脆弱性，这种脆弱性意味着美股可能更易受到冲击，并且可能已经接近一个临界点。
Bowler团队提醒，投资者可能低估了风险并过于乐观，期待市场能提供更多的清晰度和确定性，但这种期望可能永远不会实现。他们建议，关键在于提前行动，认识到当前是一个风险和回报并存的时期。尽管很少有人能够准确预测市场的顶部或下一次重大冲击的时间，但当前的市场环境，如美国大选后的波动性降低，以及跨资产类别的价格错位，为投资者提供了机会。
特朗普履行承诺会怎样？
Bowler团队分析指出，特朗普若履行其竞选承诺，美国可能会经历自里根时代以来最激进的政策放宽，自1930年斯穆特-霍利关税法案以来最剧烈的关税提升，以及美国历史上最大规模的非法移民驱逐行动。
这些政策虽然可能在短期内为美国股市带来繁荣，但历史经验表明，这种繁荣往往紧随其后的是经济萧条，如1929年股市大崩盘、1987年的股市暴跌以及2000年代初的互联网泡沫破裂。
报告进一步强调，自1921年以来，美国股市在进入熊市之前所经历的最大涨幅，往往预示着在接下来的一年中将出现最大幅度的下跌。
AI：数字时代的科技股？
转向科技股的另一个关键支柱——“聊天机器人”的革新。Bowler团队将当前AI的繁荣与90年代末互联网泡沫相提并论。
当时，互联网泡沫持续了超过五年，期间纳斯达克100指数飙升至原来的11倍，泡沫的膨胀也带来了风险和收益的普遍增长。
从技术和估值维度分析，美国银行（美银）认为当前科技股的波动性和估值水平更类似于1996/1997年，而非1998/1999年。
然而，宏观和历史性的脆弱性可能削弱这种乐观情绪。报告提到，美国当前的债务与GDP比率接近历史高点的120%，远高于1920年代的30%，甚至超过了二战时期的峰值。在宏观不确定性、政策风险、利率持续高企以及潜在的政策变化带来的预算赤字增加（更高的债务服务成本加剧赤字）的背景下，债券市场可能会进行反击。
Bowler团队在其报告中指出，这是“当前最显著的可见尾部风险，且由于迄今为止的AI繁荣，估值已经处于高位，这一风险将进一步加剧。”正如美银所述，大繁荣之后往往紧随其后的是大萧条。
AI泡沫破裂时机：待观察
美国银行（美银）对AI领域持有双重看法：一方面视其为泡沫，另一方面预测它将进一步膨胀。
美银主张，历史上技术进步预示着生产力的大幅提升时，常常伴随着资产泡沫。这是因为投资者对新技术的变革潜力过于乐观，愿意为预期的未来收益支付高昂的价格。例如，1830-1860年代英国的铁路股票热潮、1920年代美国的无线电和汽车繁荣，以及1990年代的互联网泡沫。
基于此，美银指出，当前AI的繁荣与90年代末互联网泡沫相似，但尚未出现类似90年代后期互联网泡沫那样的波动性激增。
科技股估值也未达到90年代互联网泡沫的高峰。90年代互联网泡沫的一个特点是对宏观风险的韧性，即使经历了亚洲金融危机和长期资本管理失败等重大宏观危机，以及纳指熊市和美联储超过100个基点的加息，泡沫依然扩大。如果2025年美联储如市场预期进一步降息，可能会增加市场上涨风险，加剧泡沫。
与90年代互联网泡沫相比，当前AI繁荣有显著不同，尤其是市场领导者的集中度和规模。今天的AI巨头规模庞大，市场份额远超90年代的互联网公司。对于AI繁荣的主要受益者，如英伟达，达到90年代互联网泡沫时期估值水平的可能性较小。若英伟达市值达到思科科技泡沫峰值时的估值，其市值将占美国GDP的45%以上，这在现实中极不可能。
因此，AI泡沫的受益者可能需要扩展到更小的公司，以产生类似的估值效应。报告认为，当前AI繁荣的势头尚未耗尽，泡沫可能持续。
Bowler团队还指出，美股的集中度导致活跃风险的历史性集中。如果股票波动性上升和集中度增加，随着资产泡沫的膨胀，管理股票投资组合相对于市值加权基准的挑战将进一步放大。科技股在标普500指数中对市场回报的波动性贡献了创纪录水平，随着泡沫进展，这种风险可能增长。单只股票变得更脆弱，使得管理活跃风险成为关键。期权市场可能低估了这种风险，为投资者提供套利机会。
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